业绩符合预期,剥离旅行社后毛利率提升明显:上半年营收243.44亿/+15.46%,因1月旅行社剥离出表与去年3月日上上海并表影响,归母净利32.79亿/+70.87%,扣非归母净利25亿元/+30.86%,主要因剥离旅行社产生的约7亿投资收益影响,EPS1.68元,与快报一致。其中,Q2营收106.53亿/-12.94%,归母净利9.73亿/+28.21%,扣非后归母净利9.10亿/+20.85%。
   
整体毛利率51.05%/+9.83pct,主要因低毛利率旅行社业务剥离,剔除该影响,商品销售业务毛利率51.76%/+0.09pct。三费中,销售费率30.29%/+12.20pct,因开展机场免税业务(今年1月1日浦东机场T2和虹桥采取新扣点,北京机场去年2月11日开始新扣点)导致租赁费增加及薪酬增加所致;管理费率2.32%/-0.42pct,财务费率0.05%/+0.11pct。
   
离岛免税增长靓丽,上海机场免税18年并表影响促业绩提升明显:子公司中免上半年年营收237.38亿,其中免税营收229.08亿/+53.26%,免税毛利率52.29%/-0.2pct。1)三亚海棠湾营收53.29亿/+28.72%(其中免税营收51.81亿/+28.50%),净利8.33亿/+5.71%。因去年下半年开始租金与物业费上涨所致。2)上海机场免税营收73.77亿/+92.41%,归母净利3.21亿/+49.30%,主要因同比口径不同(日上上海18上半年收入为3月-6月并表收入);3)首都机场免税营收43.65亿/+25.54%,其中日上中国营收37.66亿,归母净利为0.95亿。4)香港机场免税营收12.96亿/+36.13%。5)广州机场实现免税营收8.44亿/+193.06%,主要因T218年5月启用后经营面积增加6000多平米。
   
设立财险公司,市内免税店已开业,期待国人政策落地:公司和集团拟筹建中旅财险公司,其中集团拟出资2.83亿元,持股28.33%,公司拟出资5000万,持股比例5%,未来将旅游保险与公司客户资源、服务等相互嵌入,推进产融协同,有利于公司免税业务的发展。另外目前5地市内店已开业,目前虽仅针对国外游客,假如未来对国人的市内免税政策放开,将增大免税规模空间。
   
盈利预测:目前公司仍处于高速发展时期,我们看好公司未来发展。综合考虑到旅行社剥离后公司整体毛利率提升明显以及香港事件影响,上调19-21年EPS为2.36、2.62、2.97元,维持“增持”评级。
   
风险提示:经济下行、毛利率增长不及预期、免税政策落地不及预期。