盈利:上半年扣非净利润增长 31%,Q2净利润增长 28%,成长良好19上半年公司实现营收 243.4亿元,同比增长 15.5%,归母净利润和扣非净利润分别为 32.8和 25.0亿元,分别增长 70.9%和 30.9%。上半年毛利率 51.0%,同比提升 9.8个百分点。费用方面,上半年管理费用率同比下降 0.4个百分点;财务费用同比增多 2384万元,主要由于收款金融手续费增加,汇兑损失 3696万元,同比减少 1482万元;销售费用率同比上升 7.2个百分点。Q2实现归母净利润 9.7亿元,同比增长 28.2%。
   
离岛和机场免税均保持快速增长,渗透转化率提升驱动购买人次增长上半年中免公司营收和归母净利润分别为 237.4和 25.3亿元,同比增长53.4%和 36.3%,上半年免税业务毛利率 52.3%,同比下降 0.2个百分点。
   
1)离岛免税业务:三亚免税店上半年营收 53.3亿元,同比增长 28.7%,净利润 8.3亿元,增长 5.6%。根据海南日报,19年 1-7月海南离岛免税购物人次和金额分别增长 29.6%和 26.4%,购物人次(渗透转化率)增长驱动离岛免税持续成长。根据公司半年报,河心岛项目预计今年年末实现开业;根据海口政府官网,海口国际免税城免税商业部分计划 2021下半年完工,未来该项目凭借优越的临港区位优势,或能有效释放乘船离岛游客免税消费潜力;2)上海机场:上半年孙公司日上上海实现营业收入 77.3亿元,实现归属净利润 3.2亿元,扣点提升背景下日上上海盈利能力保持稳定。3)首都机场:上半年免税收入 43.65亿元,同比增加 8.88亿元。孙公司日上中国营收 37.7亿元,同比增长 13.8%,归属净利润 9517万元,同比增长 72.0%,盈利有所改善。上半年上海浦东和北京首都机场的国际和地区旅客吞吐量分别增长 4.1%和 3.9%,机场免税购物渗透转化率持续提升。4)上半年香港机场和白云机场免税收入分别为 12.96和 8.44亿元。
   
上半年营收盈利增长较快,免税龙头持续成长,维持“买入”评级公司上半年免税业务营收和净利润均实现了较快增长,离岛和机场免税业务成长良好,多家免税店完成开业。未来看点包括 1)上海和北京市内店打开成长新空间;2)三亚免税店持续增长、推进中的海口国际免税城项目释放离岛免税潜力;3)机场免税规模增长、渠道多元化、人才实力增强有望驱动毛利率稳步上行。我们看好公司在政策引导消费回流背景下免税销售额快速成长、长期受益我国居民消费升级,预期 19-21年 EPS 分别为 2.37、2.64和 3.15元/股,15年以来公司 P/E 估值区间为 25至 46倍,目前中国免税行业发展前景向好,北京上海市内店均已开业,中免在全球免税市场份额有望进一步提升,考虑公司处于战略机遇期和公司国际免税龙头地位,给予 19年 41倍 P/E 估值,对应合理价值 97.2元/股,维持“买入”评级。
   
风险提示:宏观经济下行影响免税购物需求、免税政策出台不及预期、三亚免税店盈利不及预期、机场扣点较高、汇率波动、竞争加剧。